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　　中金发布研报称，防守同程旅行（00780）25/26年收入和盈利预期，防守跑赢行业评级，防守谋划价23港元（对应15x/12x25e和26e Non-IFRS市盈率），上行空间为12%，公司现在来回于13x/11x 25e/26e Non-IFRSP/E。同程旅行1Q25收入同增13%至44亿元，高于市集预期1%，主要系交通收入超预期；Non-IFRS归母净利润7.8亿元，超市集预期6%，对应18%Non-IFRS净利润率，系精采费控带来的权术杠杆。

　　中金主要不雅点如下：

　　旅游蓦然络续防守韧性，臆想2Q中枢OTA业务收入防守10-15%同比增速

　　1）住宿：1Q25间夜量适合指导，其中外洋业务间夜同增超50%，变现率提高拉动收入增长。本年五一期间，文旅部数据

　　泄露，寰宇国内出游东说念主次同比增长6.4%，搭客出游总破耗同比增长8.0%，公司防守和行业类似的隆重增长态势，公司臆想2Q25间夜量同增高个位数；由于用户倾向预定高品性的居品和做事，同城平台上中星栈房预定占比有所提高，公司臆想2Q25栈房价钱ADR低个位数增长，好于行业平均；此外，通过缩短用户补贴，栈房佣金率或将进一步提高。该行臆想2Q25栈房收入同比增长13%。瞻望2H25，公司臆想通过动态调整补贴，通过量价增长来杀青栈房业务增长。

　　2）交通：1Q25国内机票量执平行业增长，其中外洋机票量同增超40%，外洋机票收入占交通收入比例超5%。研究到外洋机票执续发展，变现率提高，该行臆想2Q25交通收入同增10%。公司臆想2H外洋业务参加旺季，量的增速有望加快，且肖似国内相对安逸的基数，中枢OTA有望不才半年加快。

　　推动颓靡App营业化，执续提高用户价值

　　1Q中枢OTA业务收入同增18%，成绩于MPU的隆重增长（同增9%），以及用户补贴缩小带来的变现率提高。1Q25颓靡AppDAU同增近60%，五一假期期间DAU超400万，现在颓靡App收入占中枢OTA收入约7%。除此之外，公司通过优化保举算法、加强出境和外洋业务、提供自尊用户旅行需求的升值居品和做事、运用程心AI等新工夫提高用户体验，从而提高用户蓦然频次和价值。

　　优化补贴甩手，中枢OTA利润率优化

　　1Q25中枢OTA权术利润率29%，好于该行预期3ppt，系营销投放好于预期、公司权术甩手提高。公司臆想昔时几个季度营销用度率同比络续下落，同期防守25年外洋业务盈亏均衡谋划。公司络续防守25年32-34亿元的利润指导，中枢OTA利润率优化。

　　风险领导：宏不雅不细则性，用度管控不足预期。

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